【鹏格斯投资心得】从「拥硅为王」到「拥砂为王」——石英砂成2023年新宠？

  新能源最近面临一波猛烈调整，和2022年三四月有点类似，而且是无差别的下跌。无论是业绩很好的储能，还是进入降价周期性的主链公司。年年都会有一段时间是新能源的低潮期，在低潮期的时候，会有很多看空的消息，包括海外需求端的下降、抑或供应端的过剩所带来的价格战，各式各样的负面逻辑让大家演绎。光伏上游硅料由于2021年落实扩产的大部分于2022年12月陆续投产，因而供应快速增加令价格会出现断崖式下跌，由最高位每公斤300元，短短几星期内跌近3成至每公斤200元。硅料早2年长期处在紧缺阶段，导致硅料占据了行业绝大部分利润，2023年大部分子板块都处于过剩的情况，很难再会有「量价齐升」的故事出现，于是笔者尝试从供需角度探讨一个较少人讨论、而仍然处于供需紧平衡的周期性板块——石英砂。

  石英材料产业链上游最重要的包含高纯石英砂，中游最重要的包含石英管、石英棒、石英环和石英锭，下游主要应用场景范围包括(1)光纤、(2)光源、(3)半导体、(4)光伏和(5)光学等领域。目前，石英砂提纯技术壁垒较高，是石英材料生产企业的核心竞争力。

  高纯石英砂在光伏领域的应用主要涉及石英坩埚的制造，主要应用于硅片领域。硅片分为单晶和多晶，单晶硅片又分为N型和P型。根据中国光伏行业协会CPIA显示，2020年P型单晶硅片市场占比达90%，为当前市场主流，N型单晶硅片约4%。虽然仍有一定提升空间，但P型单晶电池平均转换效率已接近极限。而N型单晶电池技术转换效率有望从目前的24%左右提升至接近26%，提升潜力较大，有望成为下一代主流技术路线。与P型硅片相比，N型硅片对于高纯石英砂以及部分辅材的纯度要求更高，且石英坩埚消耗速度更快。P型电池向N型电池的转换将提升石英坩埚的需求量，进一步为高纯石英砂的需求增长打开空间。

  石英砂的纯度是影响石英坩埚质量的重要因素，内层砂要求更为严格。石英坩埚是光伏单晶炉的关键部件，其作用是在高温下盛装硅液，并防止杂质进入硅液。在拉制单晶硅时，石英坩埚需持续在1,400度以上高温中工作。光伏坩埚用石英砂分为内层砂与外层砂。如果石英砂纯度太低，在高温熔制过程中越容易产生黑点气泡，严重影响硅棒甚至硅片耐用程度。用作内层砂时，长时间处于高温环境下会使石英坩埚内壁所含气泡受热释放，从而影响到单晶硅片生产的稳定性和成功率。因此内层砂对石英砂的纯度要求更高，价格也更高。光伏坩埚使用的高纯石英砂门槛较高，需要同时满足（1）矿源质量和（2）提纯技术两方面的要求，美国尤利明(Unimin)及挪威TQC具备供给高纯石英砂的能力，主要源自其共同开采Spruce Pine（位于美国卡罗莱纳州的一个石英矿），该矿源具备稀缺性。石英股份在矿源储备及提纯技术方面均具备竞争优势，能够提供高纯石英砂，而中小企业较难扩产且质量较难保证，导致供给端存在一定的稀缺性。

  硅片成本主要由硅料与非硅成本构成，硅料成本为主要成本（占9成），非硅成本为次要成本（占1成）。在拉晶环节，倘若石英坩埚出现质量问题，会造成单根单晶硅棒报废，直接损失在5万元以上，一只坩埚可拉制8根左右硅棒，还将造成其他本批次非硅成本的上升，如出现漏硅，将影响热场，造成的损失更为巨大，远高于单价不足0.3万元的石英坩埚。因此，考虑到高纯石英砂（即石英坩埚）占下游硅片的成本占比只有1%左右，石英砂涨价对下游成本影响较小，在优先保障生产安全质量的考量下，下游企业倾向于尽可能使用质量较优的高纯石英砂。

  刚刚提到，目前全球只有美国尤尼明、挪威TQC和国内的石英股份（603688）三家公司具备生产光伏坩埚用的高纯石英砂的能力。因为这三家企业直接可以对接矿端，其他企业没有那个资格。近年来，石英股份通过针对不同矿源的提纯技术的积累进步，叠加匹配印度、巴西、南非、中国等各地合适的矿源，生产出满足下游光伏企业要求的高纯石英砂，该类产品具有超低碱金属含量，可以实现不同铝含量的化学品质，纯度高，无色点，具有独特的抗析晶能力和优良的耐高温性能。

  公司具备从高纯石英砂到电子级石英管棒材料及下游石英器件的完整产业链优势，是全球三家具备规模化生产高纯石英砂技术的企业之一。目前国内石英材料行业内仅石英股份一家完成了上中下游全产业链布局，奠定了公司在行业内的领先地位。

  在下游光伏需求持续增长背景下，叠加自身提纯技术及矿源的储备，公司光伏高纯砂产销规模持续大幅增长。在收购强邦石英及新投产2万吨项目的贡献下，预计2022年公司产销规模将超越海外尤尼明及TQC，成为全球产销规模最大企业。2023年在新建6万吨项目投产的贡献下，公司产销规模有望进一步增长。

  之前市场一直讨论海外尤尼明扩产的事儿，但因为石英是伴生矿，扩产不扩产海外一直没有定论，从近期产业链反馈看，海外尤尼明已经放弃扩产了。这意味着，未来大部分高纯石英砂的供给，都要指望国内的石英股份了。预计在未来几年光伏装机高增长的情况下，石英股份作为行业寡头，受益应该是巨大的。

  从目前产业链价格看，国产石英砂近两个月持续提价，频率和幅度都在加快，内层砂价格在8-9万/吨，海外的价格超过10万/吨。见智研究认为，既然目前海外尤尼明放弃扩产，那么未来2-3年行业新增将较少，高纯石英砂供给紧缺的态势将会进一步加剧，石英砂目前内层砂的价格，还有进一步攀升的空间。而由于矿端资源的限制，3年后的高纯石英砂也很难说不缺了，说是光伏产业链最紧缺的环节似乎也不为过。

  海外尤尼明的放弃扩产，对国内的石英股份而言是利好因素，但是对行业层面而言，只能说供给端会更加偏紧。未来随着终端装机需求的增加，高纯石英砂对产业的影响程度，仍需进一步跟踪。

  以上个股分析纯为个人意见,不构成投资建议。C基金未持有文中石英股份（603688）上市公司的长/短仓。

  关于作者:伍信安(SEAN NG)鹏格斯资产管理的投资分析师,覆盖新能源和互联网板块

  关于鹏格斯投资心得(Pickers Investment Ideas):鹏格斯投资心得附属于鹏格斯资产管理有限公司(Pickers Capital Management Limited),由公司的投资研究团队组成。研究范围有中港美三地上市公司的股票,重点聚焦医疗、新能源、大消费等板块。鹏格斯投资心得秉持「价值投资」的理念,开展行业和企业的深度研究,致力于发现证券市场的投资机会,并和投入资金的人共享研究和交流最新的研究成果。